Contrôles et transparence. Tout semble indiquer que les turbulences du mois dernier entraîneront des changements considérables dans le fonctionnement des marchés financiers, et que ces changements seront dans l'ensemble positifs. La plupart des commentateurs estiment que les événements ont suffisamment prouvé que le monde de la finance avait exagéré dans sa - disons-le ainsi - créativité, au point de prendre la primauté sur l'économie réelle. Les déviations et les excès devraient amener les autorités à rendre plus transparents et plus contraignants les règles et les contrôles (voir cette rubrique d'hier).
Les analyses, les évaluations et les critiques ont largement dépassé les causes spécifiques de la crise qui a bouleversé les marchés (et qui n'est d'ailleurs pas encore totalement surmontée), pour dénoncer plusieurs aspects de l'activité financière qui n'apportent rien à l'économie mais enrichissent amplement et rapidement ceux qui s'y consacrent. Je cite: a) les carry traders qui lèvent des capitaux à taux pratiquement nuls en yen et les investissent en dollars ; b) les hedge funds qui pour un dollar d'actions ou d'autres titres réels, ou de bons du Trésor d'un pays solvable, introduisent dans leurs portefeuilles cinq dollars de dettes à risque; c) les inventeurs de produits dérivés tellement compliqués (un observateur les a comparés à l'alchimie) qu'ils deviennent incompréhensibles pour le commun des mortels, tout en procurant des profits consistants aux intermédiaires ; d) les agences de rating qui attribuent le « triple A » à de telles élucubrations, les conseillent à leurs clients et en tirent des commissions somptueuses. Le résultat a été - ou devrait être - un nettoyage des marchés financiers. Les entreprises saines seront moins soumises à la concurrence de celles qui dopent les bilans, les banques seront moins agressives et ceux qui gèrent sérieusement les patrimoines seront à nouveau appréciés.
Je continue à puiser dans mes bonnes lectures des semaines chaudes. Selon un commentateur, les perturbations constatées «naissent d'un nouveau cancer de la finance créative repliée sur elle-même, qui a créé des instruments à risque afin d'en tirer des commissions élevées», en fourrant ensuite ces instruments dans les produits financiers offerts aux épargnants ; ainsi, les « papiers pourris » sont noyés dans des centaines de portefeuilles. Ce n'est qu'au moment des bilans (sociétaires ou familiaux) qu'ils resurgissent. Cette citation n'est pas tirée d'un organe de presse de gauche ou antimondialiste. C'est à dessein que j'ai choisi un journal de droite (il appartient à…Silvio Berlusconi), pour souligner que les critiques ne dépendent pas de l'appartenance politique de l'auteur. Mais ces analyses sans complaisance figuraient rarement dans les premières pages des journaux, dont les gros titres étaient réservés aux évolutions spectaculaires ; on les dénichait quelques jours plus tard dans les pages spécialisées (que le grand public lit très rarement, ou jamais), avec des petits titres sans éclat.
Conditions du retour de la confiance. Un commentateur a estimé que le degré de risque des prêts immobiliers a été évalué d'une façon tellement éloignée de la vérité, qu'il est permis de se demander combien d'autres produits financiers ont bénéficié de « calculs du risque » tout aussi erronés. Le vrai problème est donc de rétablir une évaluation correcte des risques. Plusieurs agences de rating ont joué un rôle direct dans l'élaboration des « produits dérivés », dont elles-mêmes ont ensuite évalué le risque. La crise de confiance, les doutes et les perplexités subsisteront aussi longtemps que les organes publics (Banques centrales nationales, Banque centrale européenne BCE, FED américaine, organes de contrôle des bourses) ne seront pas en mesure de contrôler les certifications privées relatives aux risques financiers.
Les défenseurs de la mondialisation totale des marchés financiers affirment parfois qu'ils s'inspirent de la doctrine de David Ricardo. Mais aussi bien Paul Fabra en France que Giorgio Ruffolo (ancien parlementaire européen) en Italie ont observé qu'en fait Ricardo préconisait un système de flux financiers libres pour le paiement des marchandises, mais contrôlés pour les capitaux ; ces derniers ne doivent être soumis à aucune limitation lorsqu'ils financent les échanges de marchandises. Leur stabilité était même, pour Ricardo, une condition préalable à la libération du commerce.
Une conclusion d'ensemble des analyses serait à peu près la suivante: les marchés financiers ont été nettoyés. D'une manière brutale et avec des coûts considérables, parfois inacceptables et partiellement injustes pour les épargnants modestes qui avaient crû ingénument à la possibilité de rentes sans cesse croissantes, mais «aujourd'hui le marché est meilleur qu'hier, une nouvelle saison plus équitable a peut-être commencé.» (Giuseppe Turani).
Réactions modérées. Comment ont réagi les acteurs des marchés financiers ? D'abord par le silence, ensuite avec un ton modéré. Ils ont souligné les avantages économiques résultant de l'expansion du crédit due aux nouveaux instruments financiers: les possibilités de financement des entreprises se sont très considérablement élargies, à l'avantage de l'économie dans son ensemble. Les difficultés ont été largement provoquées par la politique monétaire de la Fed, qui, par sa permissivité, encourageait le «boom» de la consommation aux Etats-Unis, au-delà de ce que permettait la situation réelle de la production de biens. En outre, les épargnants américains n'auraient pas été suffisamment sages, en souscrivant à des engagements qu'ils ne pouvaient pas tenir à long terme. Cette dernière remarque a été contestée. Comment est-il possible d'attribuer aux victimes la responsabilité d'avoir suivi les conseils et les encouragements à répondre positivement aux offres de crédit facile que les banques leur proposaient ? Selon les commentateurs critiques, les organismes financiers ne peuvent pas être absous: ils ont d'abord octroyé les crédits à risque, en répartissant ensuite le risque sur d'autres opérateurs qui, à leur tour, le transmettaient à des épargnants qui n'étaient pas en mesure de l'évaluer. D'ailleurs, la part des subprimes dans tel ou tel fonds d'investissement demeure aujourd'hui encore inconnue dans plusieurs cas. Mais il faut aussi reconnaître que plusieurs banques, après les premiers moments d'incertitude et parfois de panique, ont adopté ensuite des attitudes responsables et parfois courageuses.
Prudence logique des autorités. Les autorités politiques ont choisi une attitude prudente, ce qui est compréhensible: il fallait éviter la propagation de la panique dans un domaine où il suffit parfois d'une phrase malheureuse pour provoquer un désastre. Au départ, Nicolas Sarkozy avait préconisé une réflexion commune au sein du G7, mais il y avait rapidement renoncé, face aux réticences d'autrui et à l'exigence d'éviter toute dramatisation. La lettre de M. Sarkozy à Mme Merkel se référant à une réunion extraordinaire du G7 a été qualifiée par un ministre des Finances de « geste à l'intention de l'opinion publique », et à Bruxelles on avait rappelé que les enceintes appropriées ne font certes pas défaut: la Banque centrale européenne, le Groupe de l'euro (Eurogroupe) avec sa présidence permanente, le Comité économique et financier. Ces instances ne dormaient pas et n'avaient pas besoin d'une lettre rendue publique pour fonctionner. L'opportunité d'une convocation éventuelle du G7 au niveau des ministres des Finances sera évaluée le moment venu. Le Conseil Economie/Finances fera le point dans sa réunion déjà prévue des 14/15 septembre à Porto. La Banque centrale européenne tient ce jeudi sa réunion habituelle.
De son côté, la Commission européenne a procédé à un échange de vues la semaine dernière, lors de sa réunion de rentrée, et son porte-parole a déclaré que, selon elle, « il n'y a pas d'inquiétude immédiate concernant un impact sérieux et durable sur la croissance et le développement économique de l'Union » (voir notre bulletin n° 9490). Le commissaire européen responsable du marché intérieur et des services, Charlie McCreevy a confirmé son intention de procéder à un examen du code de conduite régissant les activités des agences de notation financière ; quant à ses intentions relatives à la surveillance des valeurs mobilières, voir notre bulletin n° 9483. Le Parlement européen discute de ces dossiers avec la Commission européenne et le Conseil au moment où j'écris ; mais l'audition du président de la BCE, Jean-Claude Trichet, se déroulera le 11 septembre au sein de la commission parlementaire des affaires économiques et monétaires, à la demande de sa présidente Mme Pervenche Berès.
Le problème du dollar est escamoté. Dans cette vaste réflexion (qui se poursuit et devra aboutir à des décisions opérationnelles), un élément essentiel a été négligé: le volume ahurissant des dollars détenus en dehors des Etats-Unis, qui dépasse largement ce que Washington pourrait rembourser et qui permet aux principaux détenteurs de cette devise (avec la Chine en tête) de se porter acquéreurs de n'importe quelle société occidentale (voir cette rubrique dans notre bulletin n° 9469). À ma connaissance, seul Tommaso Padoa-Schioppa y a fait allusion en écrivant: « Je considère comme non soutenable le déficit extérieur des Etats-Unis et peu plausible qu'il puisse être corrigé sans un ralentissement de l'économie américaine, et donc mondiale ». Le silence des responsables politiques sur l'aspect « dollar» est compréhensible pour des raisons évidentes. Même les commentateurs, d'ailleurs, se taisent à ce sujet, avec à ma connaissance deux seules exceptions: Paul Fabra, déjà cité, d'une manière peu explicite, et Antonello Zunino par la phrase suivante: le déficit américain représente « un danger énorme ; il existe plusieurs voies pour y faire face, et la moins douloureuse est que le dollar continue progressivement sa dévaluation ». A son avis, l'hypothèse d'un taux de change 1 contre 1 entre l'euro et le dollar est totalement irréaliste. C'est peut-être l'une des raisons pour lesquelles on évite de parler de la monnaie américaine.
(F.R.)