Bruxelles, 22/04/2014 (Agence Europe) - Ce mercredi 23 avril, Eurostat fournira à la Grèce l'argument de poids dont elle a besoin pour lancer les discussions avec les Européens sur la réduction de sa dette. L'institut statistique européen confirmera de manière formelle l'excédent budgétaire primaire (hors service de la dette) dégagé l'année dernière, condition posée en novembre 2012 par l'eurozone pour qu'elle accepte de faire un geste. Un coup de pouce supposé contribuer à ramener la dette grecque à 124% du PIB en 2020, que la zone euro détient désormais à elle seule à près de 60%, selon les chiffres officiels de 2013.
La dette publique grecque devrait s'établir cette année à 177% du PIB, soit autour de 320 milliards d'euros. Cela fait presqu'un an que le FMI le prône: une dette colossale peut effrayer les investisseurs. Si ce scénario devait se matérialiser en Grèce, l'institut de Washington avait estimé dans un rapport de suivi de juillet 2013 que les Européens devraient envisager des mesures entraînant « une réduction plus rapide de la dette que celle actuellement programmée » (EUROPE 10900). Et de rappeler que la trajectoire aujourd'hui prévue de la dette requerrait de nouvelles mesures pouvant provoquer une réduction supplémentaire de 4% de PIB d'ici 2020, à déterminer en 2014 ou 2015.
Quelques semaines plus tôt, le président de l'Eurogroupe, Jeroen Dijsselbloem, avait rappelé au quotidien français le Figaro un principe « établi et préservé: quand un pays prête à un autre, il doit être remboursé ». Et de souligner que, si les Européens choisissaient la voie d'une décote sur les titres de dette grecque, les investisseurs risqueraient d'y « regarder à deux fois » avant de prêter à la Grèce (EUROPE 10886). Lesdits investisseurs n'ont toutefois pas attendu de savoir quel sort serait réservé à la dette grecque pour se ruer sur les obligations à 5 ans proposées, le 10 avril, par le pays, et ce pour la première fois depuis sa mise sous tutelle financière en mai 2010. Il n'y en a même pas eu pour tout le monde, puisque la demande pour le papier grec a représenté plus de sept fois l'offre.
Une mauvaise ligne de mire. Avoir pour objectif un certain ratio dette/PIB pour une certaine date n'a pas de sens, aux yeux des analystes. On peut mettre en avant le fait que certaines particularités propres à la dette publique grecque la rendent unique au sein de l'eurozone et que les données métriques telles que le ratio dette/PIB ne rendent pas justice à ces caractéristiques. Ces particularités sont la maturité moyenne des prêts (18 ans à l'exception des bons du Trésor) assortie de coûts réduits du service de la dette. S'y ajoute un service de la dette limité pour les huit prochaines années (environ six milliards d'euros repartis de manière uniforme). Enfin, la structure même de la dette et sa forte concentration aux mains du secteur public (80% au total en 2013) peuvent suffire aux investisseurs en termes de garanties. On ne compte plus les fois où un dirigeant politique européen a déclaré que l'eurozone assurerait, au besoin, les arrières de la Grèce, si celle-ci tenait ses engagements.
Les analystes suggèrent donc que l'étude du risque lié à la dette grecque se base sur le coût du service de la dette et non sur un certain ratio dette/PIB en 2020 ou 2022 (respectivement dans six et huit ans). Cette analyse devrait inclure le risque de solvabilité, le risque de liquidité et le risque de refinancement. Il est estimé qu'après restructuration de la dette, les deux premiers risques seraient gérables et qu'une extension de la maturité des prêts à cinquante ans (au lieu de trente actuellement) rendrait le troisième hors sujet. Effacer purement et simplement une partie des sommes dues ne serait donc pas la solution la plus efficace.
Du point du vue politique, la question ne devrait même pas se poser, les réticences étant bien connues. Le ministre grec des Finances, Yannis Stournaras avait rapporté en janvier au quotidien britannique Financial Times qu'en dépit des pressions du FMI pour que son pays réclame un effacement d'une partie de la dette, son homologue allemand, Wolfgang Schäuble, lui a dit: « Yannis, oublie ça » (EUROPE 10994).
Les Grecs, soucieux de ne pas être qualifiés de mauvais payeurs, ne semblent pas non plus être demandeurs. « La Grèce ne vit pas sur le dos de ses partenaires », avait déclaré en janvier le vice-Premier ministre, Evangelos Venizelos, lors de la présentation de la présidence grecque à la presse. « Personne ne sera perdant », avait-il ajouté. Dans la foulée, Yannis Stournaras devant les députés européens à Bruxelles, avait évoqué une solution « mutuellement profitable » pour les parties (EUROPE 11003).
Dans le champ des 'mesures non conventionnelles', une des mesures que les Grecs pourraient revendiquer serait une recapitalisation directe rétroactive des banques par le Mécanisme européen de stabilité (MES), une fois que le mécanisme unique de supervision bancaire sera en place, en novembre prochain. Lors d'une interview à EUROPE, en mai 2013, Yannis Stournaras, avait estimé qu'appliquer ce principe pour les banques grecques serait « juste » (EUROPE 10847). Côté grec, on estime toujours aujourd'hui que la mesure pourrait être envisagée. Concrètement, le MES reprendrait à sa charge une partie des dettes contractées par l'État pour renflouer ses banques. Les banques deviendraient ainsi redevables directement au MES, allégeant ainsi la charge pour l'État. « Improbable », tranche une source de l'eurozone. Interrogé par la presse irlandaise en décembre 2013, le patron du MES, Klaus Regling, avait rappelé que l'option d'une recapitalisation directe par le MES était disponible « au cas par cas et sur une décision unanime ». Et d'ajouter, en douchant davantage les ambitions: « Mon impression personnelle est que l'appétit pour faire cela n'est pas très élevé ».
Trois options sur la table. Bref, les Européens devraient s'en tenir à ce qu'ils martèlent depuis des mois, c'est-à-dire opter pour une réduction des taux d'intérêts adossés aux prêts accordés, une rallonge des maturités de ces prêts ou encore une baisse ultérieure du co-financement national pour des projets soutenus par les fonds structurels de l'UE. La première option, celle de la réduction des taux d'intérêts sur les prêts du FESF, le fonds de sauvetage provisoire mobilisé dans le cadre du 2ème plan de sauvetage grec, est difficile à envisager. En effet, ces taux ont été rognés « au niveau le plus bas possible », autour d'1,5%, selon M. Regling. Il a précisé ne pas voir non plus d'appétit des États membres pour assumer une compensation née d'un passage sous ce seuil. Restent alors les prêts bilatéraux du premier plan d'aide. Certains pays créanciers pourraient « avoir de la marge pour réduire les taux d'intérêts, mais pas beaucoup », eux-mêmes devant assumer leurs propres coûts de financement. On peut difficilement demander à l'Italie ou l'Espagne de rogner les taux d'intérêts des prêts, car cela impliquerait des coûts pour eux. « Il y a toutefois de la marge pour étendre la maturité de ces prêts, mais c'est aux États de décider », a conclu M. Regling, évoquant la 2ème option. La BCE ne devrait en outre faire aucun geste en ce qui concerne les obligations qu'elle détient, soucieuse de ne pas être accusée de financement monétaire, interdit par les traités. Reste alors la dernière option, étendre les maturités des prêts du FESF. Aujourd'hui fixées à 30 ans, il se dit que celles-ci pourraient être étendues à cinquante ans.
Pour la Grèce, il ne s'agit pas de la solution la plus facile du point de vue politique, car elle se traduit par une 'dette de crise' portée pendant des années, dans un pays où la purge budgétaire n'a eu d'égale nulle part ailleurs. Cela pourrait être exacerbé par le fait que la tutelle de la 'troïka' (Commission, BCE, FMI) ne prendra fin que lorsque le pays aura remboursé 75% des prêts reçus. 30 ou 50 ans pour rembourser la dette, cela ne fait plus grande différence, fait-on pourtant valoir à Athènes. Du côté de l'eurozone, on précise que ce que pense la sphère politique grecque est secondaire, les pays prêteurs restant seuls maîtres de la décision.
Autre point délicat: le calendrier. En juillet dernier, Jeroen Dijsselbloem, le président de l'Eurogroupe, avait promis un début des discussions en avril 2014. Il a, plus récemment, reporté le coup d'envoi à août (EUROPE 11021). L'eurozone jouerait la montre face à l'empressement des Grecs, qui aimeraient voir le sujet discuté au printemps, avant les élections européennes. Sur ce point, l'OCDE est du côté des Grecs, la décision doit être prise aussitôt que possible (EUROPE 10973). La presse grecque rapporte que le sujet pourrait déjà être mis sur la table par son ministre lors de l'Eurogroupe, début mai. En effet, du côté grec, on craint que le dossier soit mis au frigo jusqu'à ce qu'une nouvelle Commission européenne soit en place, à l'automne. Dans l'entourage du chef de file des Dix-huit, on temporise: « rien ne presse ». Jean-Claude Juncker, candidat du PPE à la présidence de la Commission, a déclaré dans une interview à EUROPE, la semaine dernière, qu'il se rendrait à Athènes début mai pour évoquer avec le Premier ministre grec les « prochaines étapes et les mesures à prendre en tant que président de la Commission » (EUROPE 11062). Si M. Juncker est choisi pour succéder à José Manuel Barroso, il ne prendra toutefois ses fonctions qu'en novembre prochain.
Déflation, privatisations décevantes: quels risques ? Face à une période prolongée de faible inflation en zone euro (0,7% en février, 0,5% en mars), les analystes reconnaissent que la déflation représente un risque pour le poids des dettes des pays dits périphériques. Dans le cas de la Grèce, certains facteurs seraient de nature à mitiger ce risque. La chute des prix appuie le revenu réel et contribue à la compétitivité de l'économie. La déflation en Grèce est due à un coup de frein brutal et monumental sur le plan budgétaire ainsi qu'à une demande intérieure plombée par la récession, deux facteurs en voie de stabilisation. De plus, si les réformes structurelles entreprises sur les marchés des produits engendrent des pressions déflationnistes à court terme, elles donneront un coup de fouet à la compétitivité et, à long terme, protégeront de la déflation.
Les privatisations, qui restent le talon d'Achille du programme grec, ont sur la dette un effet moindre qu'une croissance atone ou des performances budgétaires médiocres, selon le FMI. L'analyse de la trajectoire de la dette de la 'troïka' suppose actuellement qu'à long terme, à partir de 2016, la Grèce pourra maintenir un excédent budgétaire primaire annuel de 4% du PIB. Un objectif « ambitieux », selon l'institut de Washington. Si, dès 2013, la trajectoire de la croissance en Grèce dévie d'un point de pourcentage par rapport aux projections, la dette publique pourrait atteindre 134% du PIB en 2020 et commencer ensuite à décliner modestement. Enfin, si les recettes programmées pour le plan de privatisations représentent la moitié des 22 milliards d'euros escomptés d'ici 2020, la dette ne dépasserait l'objectif de 2020 que de 4%.
La Commission publiera vendredi son rapport de la 4ème mission de la 'troïka', soit près de neuf mois après la publication de son dernier document. L'analyse de la viabilité de la dette grecque ne devrait pas avoir fondamentalement changé par rapport aux conclusions de juillet dernier. (EL)